黄湘源：别把透支当创新

　　创新是科学技术进步的原动力，也是推动和促进社会经济发展的重要前置因素。对于创新的重要性，怎么评价都不为过。不过，在资本市场，如把透支当创新，那还能说是支持创新，而不是消费创新甚至糟蹋创新吗？

　　令人遗憾的是，在今日的我国资本市场，这种消费创新、透支创新、糟蹋创新的事儿几乎每天都在发生。沪深股市吃够了透支之苦。很多人一讲起创业板，就以中国的纳斯达克自居，殊不知纳斯达克的整体市盈率2015年不过27.3倍，而沪深创业板竟达109.6倍，今年上半年一度还达到140倍以上。在信息不对称和监管缺位的条件下，存在上市公司和相关利益集团合谋，通过提高首次发行市盈率侵占投资者利益的情况。一些“三高”新股，一上市便破发，有的甚至还因连年亏损而走上濒临退市的边缘，不仅令一级市场投资者经历了由希望变失望的大喜大悲，也给二级市场投资者带来了极大风险。

　　值得注意的是，这种“资源跨时间空间的配置与流动”的现象，并不仅限于创业板，主板、中小板甚至新三板也多有类似情况出现。据Wind资料最近的统计，截至10月29日收盘，两市共有69只A股复权价较其首次发行价仍处破发状态。中石油今年前三季度归属于上市公司股东的净利润同比降幅近七成。中国神华、中煤能源不是业绩大幅下滑，就是已出现巨亏。而在去年扭亏并避免被暂停上市的华锐风电，今年前三季度再次出现较大幅度亏损，股价破发幅度接近七成。

　　创新创业企业的“最先一公里”不仅需要天使、风险投资以及创业投资基金的支持，也离不开政府在顶层设计上的高度重视与支持，加快多层次资本市场体系建设，大力培育和规范公私募基金，进一步壮大服务创新创业的各类资本力量，由此带动社会资本对创新创业企业支持的前移。不过，这同不加区别地一味强调“资源跨时间空间的配置与流动”，追求“将未来的收入‘变现’到今天来用，将别人的资产当作自己的资产使用”并不完全是一回事，至于将本应由政府所提供的政策性支持和商业银行所提供的信贷帮助混同于资本市场的自主投资行为，就更不应该了。

　　十八届五中全会提出，必须把创新摆在国家发展全局的核心位置，把发展基点放在创新上。资本市场不仅需要改革并完善适应现代金融市场发展的金融监管框架，并且，宏观调控方式也必须创新和完善。尽管在国家政策层面提出了“加快创业板市场改革，推动股票发行注册制改革，健全适合创新型、成长型企业发展的制度安排，扩大服务实体经济覆盖面”的要求，但在行政权力迟迟没有退出发行审核的条件下，即使新股发行未因股灾而暂停，效率不高的发行审核制同“加快创业板市场改革，推动股票发行注册制改革”的要求也是背道而驰的。

　　同海外市场平均三四个月的审核周期相比，沪深创业板市场一至两三年的审核周期不仅显得漫长，而且不时还因发行政策的变化和新股发行的暂停而横生变数。在此期间，发行人不仅需要保证业务、财务的稳定，以免影响审核过关，而且，还往往不敢大规模投资和并购重组，这对企业的发展不可能不构成一定的负面影响。

　　2014年调整的创业板准入条件，适应创新型企业业绩波动的特点，取消了持续增长的要求，但仍要求发行人已经实现盈利。对此，市场不是没有争议的。特别是对互联网等许多高新技术和新业态、新模式的创新型企业来说，与其让盈利要求成为其境内上市的主要障碍，还不如适当放宽盈利门槛，让更多的阿里巴巴、京东等创新型企业今后不必再舍近就远，墙内开花墙外香。在这方面，国务院2015年6月发布的《关于大力推进大众创新若干政策措施的意见》，对积极研究尚未盈利的互联网和高新技术企业到创业板发行上市制度，研究解决特殊股权结构类企业在境内上市的制度性障碍，完善资本市场规则，提出了较为具体的要求。但从政策的提出到转机的实现，显然还需要时间。在股票发行注册制改革的大动作推出之前，创业板先行一步也未尝不可。

　　无论是创业板制度的进一步改革，还是注册制改革的推进，尽管所讲的不是改革就是创新，从来也没有并且也不可能违背以价值为原则的市场导向。而“透支”，则不仅从根本上违背了改革和创新的市场宗旨，也是与监管转型的原则格格不入。而监管转型，说到底就是规避类似的监管套利行为，尤其跨市场的套利行为，保证和保障市场要素有序自由流动，激发创新创业活力，推动大众创业、万众创新，释放新需求，创造新供给，推动新技术、新产业、新业态蓬勃发展。所以，也可以说，监管转型，就是资本市场支持创新创业，同时确保资本市场稳定健康持续发展。